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【申萬宏源金融】南京銀行年報暨一季報點評:拐點堅實,定調高質量發展,上調評級,納入組合首選

大金融研究2022-04-14 07:07:27

事件:南京銀行發布2017年報及2018年一季報,其中17年實現營業收入248億元,同比下降6.7%;歸母凈利潤97億元,同比增長17.0%,符合我們預期。4Q17撥備覆蓋率465.5%,季度環比增2.9個百分點。1Q18實現營業收入67億元,同比增長7.5%;歸母凈利潤29億元,同比增長17.6%。截至1Q18,不良率季度環比持平于0.86%。

營收端修復打破“收入增長乏力”的擔憂,一季報再次強化我們對全年息差判斷的核心邏輯。南京銀行17年歸母凈利潤同比增長17.0%,均持平于1H17、9M17同比增速,在所有上市銀行中繼續保持領先水平。具體來看,息差在3Q17顯現拐點,4Q17息差環比回升3bps至1.85%。高度注重信貸資產配置、壓降同業資產的資產靈活擺布使得貸款成為貢獻息差的最重要驅動力。17年南京銀行貸款同比增速高達17.2%,占總資產比重同比提升3個百分點至34.1%,2H17新增貸款占新增總資產比重高達246%。2H17貸款對息差正貢獻15bps,結構和利率因素分別占據12bps和3bps。相比17年,我們看到一季報更是值得振奮人心,一季度營收同比增長7.5%,終于告別17年以來營收持續同比負增長局面。其中:(1)凈利息收入同環比分別增長5.7%、7.5%,成為驅動營收改善的中堅力量,而究其根源便是息差的超預期走闊。17年南京銀行同業負債占比已經降至個位數,而1Q18進一步壓降至6.9%,年初以來銀行間市場流動性保持寬松,這對于南京銀行原本便是利好。我們此前判斷,18年同業流動性偏松但存款緊張,拋開存量存款的固有優勢,各銀行對增量存款的爭奪難以拉開差距,資產端能力較強的銀行可能有更好表現。因此,盡管南京銀行存款占比略有下滑,但總體仍然保持67%的高位,而1Q18存款環比依然保持正增長。在18年企業信貸需求強勁的大環境下,南京銀行作為深耕區域的老牌城商行,高對公貸款占比(1Q18:74.6%)的信貸結構貸款定價的提升必將更為明顯,這點已經在1Q18息差中得到了充分體現,1Q18凈息差較17年末提升10bps至1.95%。(2)南京銀行手續費凈收入已經重回同比正增長(1Q18:YoY +4.4%),這亦與我們此前多次提示的的18年關注中收見底回升驅動的利潤表修復不謀而合,當前南京銀行營收端修復呈現的拐點已然明朗。

定增對ROE僅是一次性擾動,我們判斷當前南京銀行開始邁入高質量發展階段,驅動價值重估的必要條件如期而至。年報披露17年南京銀行加權平均ROE同比提升0.69個百分點至16.94%,此前連續多年ROE下行的趨勢迎來反轉。即使18年定增將在一定程度上攤薄ROE,但這僅僅是客觀而非基本面帶來的一次性沖擊。根據我們模型測算,18年ROE也僅是同比微降而19年又重回提升之路。因此,凈利/息差、ROA/ROE等多重盈利指標向好足以彰顯當前公司已經具備向高質量發展的前提條件,而ROE的領先回升便賦予了南京銀行估值提升的絕密武器(勿忘記PB與ROE之間的緊密聯系:P/B=(ROE-g)/(r-g))。疊加定增落地將進一步夯實南京銀行資本實力,“高速高質量發展”可謂名副其實。

優異的資產質量早已是市場共識,長期處于低位的不良率不斷強化資產質量改善的必然趨勢。自2010年以來,南京銀行不良率一直低于1%,目前已連續四個季度持平于0.86%,我們測算17年全年加回核銷的不良生成率同比下降71bps至55bps。18年一季度資產質量向好趨勢進一步深化,1Q18不良生成率亦進一步下降39bps至21bps,關注類貸款占比從1H17的1.82%持續下降至1Q18的1.55%,逾期貸款占比較1H17下降0.05個百分點至1.3%。盡管南京銀行“不良/逾期90天以上貸款”(89.2%)低于100%臨界線,但在銀監會撥備新規下,我們測算南京銀行所需滿足的撥備覆蓋率要求僅為140%,而當前南京銀行撥備覆蓋率已經高達465.5%,未來利潤釋放的空間和自由度非常充足。

一季度利潤表修復足以證明基本面已現拐點,資產質量如期向好,時隔兩年分紅率再度與大行比肩回到30%,我們完全有理由相信南京銀行未來將轉向高質量發展,定增攤薄不改ROE回升之勢,理應享受充分的合理溢價。我們預計2018-2020年南京銀行歸母凈利潤分別同比增長17.8%/18.4%/18.8%、ROE(不考慮優先股)分別為14.9%/15.0%/15.8%,未來6個月給予18年目標估值1.5X PB,對應目標價11.22元,當前股價對應1.1XPB,對應36%的上行空間,上調至“買入”評級,納入銀行首推組合。


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